Strategie 2008: il mercato del debito

L’inflazione galoppante è la principale “spina nel fianco” della Banca centrale e del Governo  per il 2008 - Da considerare gli investimenti in titoli di “seconda fila”

La principale conclusione che può essere tratta dal quadro macroeconomico russo della fine del 2007 - inizio del 2008 è legata all’incapacità della Banca centrale e del Governo di far fronte all’inflazione galoppante. Ci si aspetta che nel 2008 l’Istituto centrale e il ministero delle Finanze si facciano in quattro per impedire un altro anno con un tasso di inflazione medio superiore al 12 per cento (per alcuni prodotti, specie nel settore dei generi alimentari, gli aumenti sono stati del 25-50%).
Ovviamente, il principale fattore che ha alimentato la corsa dei prezzi non dipende dalla politica della Banca centrale, ma è legato al trend globale della crescita dei prezzi dei generi alimentari in tutto il mondo. Nello stesso tempo, non si possono sottovalutare i motivi monetari di un’inflazione così sfrenata: basta analizzare la dinamica della crescita della massa monetaria M2 e l’andamento dell’indice dei prezzi al consumo.
Nei tre anni precedenti al 2007 una continua accelerazione dei ritmi di crescita della massa monetaria M2 non aveva influenzato molto i processi inflazionistici. Anzi, l’inflazione scendeva in continuazione, grazie al meccanismo finanziario avviato nel 2004, volto a sequestrare gli eccessi di liquidità, che venivano accumulati nel Fondo di stabilizzazione (circa 146 miliardi di dollari alla fine del 2007). Parallelamente, la Banca centrale acquistava i redditi delle società-esportatrici, aumentando le riserve internazionali valutarie della Russia (466 miliardi di dollari al 21.12.2007). I tempi di circolazione della massa monetaria venivano rallentati contemporaneamente al cambiamento della sua struttura interna: si riduceva la parte del denaro in contanti in circolazione e accelerava il processo della dedollarizzazione dell’economia russa, grazie a un continuo aumento della domanda per i rubli come strumento per i pagamenti reciproci e per il risparmio.
Invece, nel 2007 la situazione è cambiata: dopo una crescita esplosiva dei ritmi di crescita della massa monetaria è stato registrato un aumento dei ritmi di crescita di CPI. Nel 2007 un legame diretto tra la crescita della massa monetaria e l’inflazione è diventato in Russia più che evidente: nella seconda metà dell’anno la bilancia positiva delle operazioni correnti non è stata di certo il motivo principale della crescita del volume di denaro nell’economia russa.

Alla fine del 2007 il presidente uscente, Vladimir Putin, che si prepara ad assumere la carica di primo ministro, ha proclamato la lotta all’inflazione come principale compito dell’esecutivo nel 2008. Il problema dell’inflazione diventerà molto acuto nel 2008 se si terrà conto dei previsti cambiamenti nel settore del budget pubblico.
Nell’anno delle elezioni presidenziali non bisognerà aspettarsi una riduzione della pressione fiscale: in base alla Legge finanziaria triennale del 2008-2010 le spese di bilancio pubblico aumenteranno nel 2008 di oltre il 50%, soprattutto a causa della crescita delle spese sociali (aumento delle pensioni e degli stipendi dei dipendenti pubblici). Di conseguenza, i profitti del budget russo, che negli ultimi anni era stato un importante strumento di “sterilizzazione” di eccessi di liquidità nell’economia del Paese, scenderà dal 2,9% allo 0,2% del Pil. L’aumento dei prezzi del petrolio permetteranno al Cremlino di rivedere al rialzo le previsioni sui redditi, ma ciò non riuscirà a compensare la riduzione dell’effetto di sterilizzazione che non potrà non influenzare la situazione economica e finanziaria del Paese.
Sul piano dell’afflusso di capitali in Russia, questo processo dipenderà in gran parte dalla situazione sui mercati globali. Molti esperti concordano sul fatto che la crisi di liquidità del 2007 continuerà a influenzare in negativo la situazione finanziaria della Russia anche nel 2008.
Ma non bisognerà temere una riduzione dell’afflusso di capitali, tenendo conto di un’economia russa fondamentalmente forte, la cui crescita viene appoggiata da un aumento degli investimenti da parte dello Stato, e dalla crescente domanda di prodotti e di servizi. Con molta probabilità si può prevedere che alla base dell’import di capitali si troveranno i prestiti ottenuti sul mercato internazionale del debito dalle società russe, con lo spostamento dell’accento verso i credici “sindicated”, qualora la congiuntura del mercato di Eurobond non riuscisse a recuperare.
In questa situazione la Banca centrale potrebbe cercare di influenzare la situazione della massa monetaria tramite l’aumento del tasso di REPO. Questa variante è possibile, ma il Regolatore non dovrebbe abusarne per non colpire duramente il settore bancario.  Inoltre, a causa di limitate possibilità di regolazione degli interessi è presente la prospettiva di un ulteriore apprezzamento del rublo, seppure in proporzioni inferiori rispetto all’andamento della valuta russa nel 2008.
Ricapitolando, si può prevedere che nel 2008 la “sterilizzazione” della liquidità sarà il compito numero uno della Banca centrale e questo senza alcun dubbio sarà uno dei fattori negativi dal punto di vista della congiuntura del mercato finanziario russo, soprattutto qualora l’Istituto centrale dovesse decidere di aumentare gli interessi per i REPO di un giorno sopra l’attuale sei per cento.
Di conseguenza, la principale conclusione per il mercato russo del debito denominato in rubli dovrebbe essere un approccio molto equilibrato ai rischi corporate, cui riflessione sarebbe una rivalutazione degli spread per tutti i bond, soprattutto della seconda-terza fila del mercato.
In queste condizioni la strategia chiave per il 2008 dovrebbe essere la ricerca dei titoli più attraenti dal punto di vista di relative value. Per questo motivo molti analisti suggeriscono gli investimenti nei titoli della seconda fila: gli emittenti dei titoli ad alto tasso di rendimento ma di scarsa qualità creditizia sono soggetti a un maggior rischi di rifinanziamento al momento di offerte.

Tra i settori particolarmente “interessanti” per gli investitori nel 2008 ci sono i titoli di:

• settore bancario con la considerazione che il segmento di retail nel 2008 si troverà nella zona ad alto rischio;
• settore del commercio retail che anche nel 2008 continuerà a crescere spinto dalla domanda appoggiata dall’aumento dei redditi reali disponibili della popolazione;
• industria delle costruzioni e development: si prevede che nel 2008 i prezzi degli immobili dovrebbero crescere ancora del 20-25 per cento;
• settore di energia elettrica: buone le previsioni sulla riforma del monopolio Rao-Ues;
• industria chimica: da considerare gli investimenti in titoli delle società legate a Gazprom (Sanos, Sibur, Nizhnekamskneftechim, Kujbyshevazot).
• industria metalmeccanica: nel 2008 continuerà il processo di consolidamento delle attività, mentre i risultati migliori potrebbero manifestare le società legate alle Ferrovie dello Stato;
• le società dell’industria metallurgica saranno favorite da una positiva congiuntura sui mercati internazionali.

Notiziario dai mercati Csi su dati Zenit